La fiebre del dólar que nadie entiende en Argentina

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Los problemas generados por el dólar en Argentina se han transformado en parte de la agenda permanente de toda la sociedad. La actual gestión ha tomado seriamente el tema y ha tratado incesantemente de reducir el déficit fiscal, contraer la emisión monetaria e incrementar las reservas internacionales.

El Gobierno ha abordado los problemas generados por el dólar de manera consistente, logrando cambios considerables que, por cierto, son cuantitativamente mensurables. Desde agosto del 2018, el Gobierno redujo la emisión monetaria prácticamente a “cero”, achicó el déficit primario en 2,5%, y duplicó las reservas internacionales vía empréstito FMI. Sin embargo, a pesar de esto el dólar en Argentina pasó de valer 20 pesos en abril de 2018 a 60 pesos por dólar en agosto de 2019. Un cambio del 200%.

Nos preguntamos por tanto, ¿cómo es esto posible? ¿Cómo se explica semejante descalabro luego de tanto esfuerzo? Para dar una medida de efectividad de una acción, es siempre aconsejable medirla comparativamente con otra similar. En términos económicos, significa que, podríamos comparar lo anterior con la salida de la convertibilidad, donde el dólar pasó de valer 1 peso en diciembre de 2001, a 2.8 pesos por dólar en 2003, (180%). En el año 2002 se vivió la peor crisis de la historia económica argentina, sin embargo la devaluación (considerando el contexto) fue inclusive más benigna que la actual. Por aquel entonces el BCRA no tenía reservas, el Tesoro tenía defaulteada su deuda y no había una política consistente de  contracción monetaria.

Otra comparación válida, es la ocurrida en Argentina durante la segunda mayor crisis internacional de la historia del mundo: “Lehman Brothers, en 2009”. Por aquel año, el mundo entró en recesión (incluida Argentina) y los capitales huyeron masivamente de países como el nuestro. Por aquel entonces, el Gobierno había incrementado su déficit en 3,4 puntos porcentuales, por otro lado aumentaría la oferta monetaria, emitiendo a una tasa del 12%. Sin embargo, a pesar de todos estos factores adversos, el peso argentino se deprecio tan sólo un 30% (sin cepo) en el periodo 2009/2010.

Entonces, se podría aseverar qué, ¿para evitar una devaluación desproporcionada, la receta sería hacer todo lo contrario a lo que hace el actual Gobierno en términos monetarios y fiscales? De ningún modo. Si se hubiese hecho lo contrario, el resultado sería mucho peor que el actual o, en el mejor de los casos, levemente peor, ya que la expansión monetaria y el mayor déficit hubiesen incentivado la compra de dólares, eso sumado al no incremento de reservas, hubiese sido pernicioso para el valor del peso.

La emisión y los déficits fiscales son siempre motores de una devaluación de la moneda doméstica. Entonces, ¿existe algo claramente identificable que los anteriores gobiernos hayan hecho y el actual nunca hizo para evitar una corrida cambiaria? Es altamente probable que eso esté sucediendo en el ámbito de la intervención cambiaria.

Infelizmente, la bibliografía económica doméstica no ha abordado demasiado este tema, los bancos centrales de países emergentes, tienen varias maneras de intervenir en el mercado de cambios: hay maneras poco efectivas, medianamente efectivas y altamente efectivas. La diferencia entre las poco efectivas y las altamente efectivas, radica en que las primeras acompañan una devaluación suavizándola, y las altamente efectivas revierten la devaluación generando apreciación de la moneda local. Argentina es un país que, según la reserva federal de Estados Unidos, atesora la mayor cantidad de dólares per cápita del mundo, lo cual es prueba del voraz apetito y sensibilidad de la población respecto de lo que pase con el valor de la moneda estadounidense en el país.

Es decir, Argentina es un país muy singular en este sentido, donde a priori, deberíamos usar dosis de medicamentos más agresivas al momento de intervenir en un mercado cambiario “enfermo” de dolarización. ¿De qué estamos hablando? Intervenir en un mercado requiere la inteligencia y una estrategia específica para que la intervención sea lo más efectiva posible. Por ejemplo si yo representara al Estado y quisiera hacer que el precio del tomate baje, necesariamente lo que tengo que hacer es vender tomates en el mercado de frutas y verduras con una estrategia de precio pre-establecida.

Supongamos que el estado no quiere que el precio supere los 60 pesos por kilo, por lo que, siempre que alguien quiera comprar en ese nivel, yo estaré dispuesto a ofrecerlos a 60, y con esto nos aseguramos que el precio nunca supere los 60 pesos. Por otro lado, una estrategia más laxa, sería vender 500 cajones de tomates a 60, y luego de vendidos estos, ante la suba del precio vendería otros 500 cajones a 63 pesos, para luego de haberlos agotado, vender otros 500 adicionales a 66 pesos por kilogramo, y así sucesivamente, evitando que el precio tenga una suba vertiginosa.

Estas estrategias, son denominadas estrategias de intervención pasivas, ya que evitan que el precio suba de un determinado nivel, o aseguran que valor en cuestión no suba rápidamente. Sin embargo, siguiendo el ejemplo del tomate, la estratégica más efectiva para hacer descender el precio, es la siguiente: comenzar ofreciendo a 60 pesos el kilo, luego de un breve periodo de tiempo, se ofrece a $ 55, y sin importar si vendí muchos o pocos en ese nivel, mejoro la propia oferta, y dispongo tomates a 50 pesos por kilogramo, y así sucesivamente, hasta llegar al nivel deseado. Esto provoca un efecto disruptivo conductual en el mercado, que hace que el resto de los vendedores se apuren por igualar el precio de venta descendente, y los compradores se retraigan esperando que el precio baje más, o al menos no suba. Finalmente lo que se logra es que la negociación entre el resto de los compradores y vendedores se realice en otro nivel de precios, mucho más abajo. A esta forma de operar, se la denomina estrategias de intervención activa.

Nuestro Banco Central, en los últimos 4 años, nunca ha usado el mecanismo de intervención activa, siempre usó el mecanismo pasivo, proveyendo de oferta de divisas al mercado, pero de manera creciente a precios siempre mayores, generando un ámbito de negociación entre el resto de los compradores y vendedores siempre a precios mayores. Pero si en realidad el Banco Central vendiera a precios menores el dólar, ¿es posible que haya más demanda en esos niveles, y por lo tanto perdería sus reservas más rápidamente? Una de las cuestiones muy poco abordadas por nuestros economistas es el funcionamiento de la demanda y oferta de dólar en condiciones de stress.

Al revés de lo que sucede con el resto de los productos, en el caso del dólar, un mayor precio, en lugar  de significar una menor demanda (si sube el precio del tomate se consume menos tomate), implica un incremento en el apetito por la compra del billete. Esto sucede porque una suba ‘x’ del precio genera una publicidad masiva vía medios, provocando una mayor demanda de cobertura por parte del público, lo cual, sucede aún cuando los precios se encuentren en niveles record.

Por otro lado según la ley de oferta y demanda, si el precio del tomate sube, lo que provoca en la oferta (lado venta) es que habría más productores de tomates deseosos de ofrecer su mercadería. Sin embargo, en el caso del dólar, un precio más alto genera una retracción automática de la oferta, esto es, quien tenía pensado vender dólares, ante la suba acelerada del precio, se retrae y vende menos o no vende nada. En términos prácticos sería que, ante una suba del dólar, los compradores aceleran su decisión de compra incrementando la cantidad de gente que demanda el producto.

Mientras que por el lado de la oferta, los exportadores venden mucho menos cantidad ante una suba consistente del precio. La conjunción de estos dos factores genera un efecto presión en la negociación, que espiraliza el valor de la divisa a niveles completamente inesperados, que en muchos casos son inconsistentes con los fundamentos de la economía. Entonces, ¿estamos diciendo que, en determinadas situaciones, la suba del dólar podría ser una posible burbuja?

Muy probablemente, pero difícilmente esta burbuja reviente por sí misma, porque los precios de los productos inflacionan, haciendo que el precio ridículamente alto del dólar deje de serlo, y que los demás precios internos se acomoden al nuevo nivel de la divisa estadounidense y no viceversa. Por eso, una intervención activa por parte del BCRA lo que genera es que una baja en el precio, evita la difusión masiva del producto y con ello evita mayor demanda.

Por otro lado eventualmente al generar una baja considerable del precio (pinchando la burbuja), los exportadores/vendedores de dólares, saben que esperar por un precio mayor no tiene sentido y con ello se evita la especulación que produce la venta por goteo. La conclusión, aun cuando parezca alocada, es que en muchos momentos en el tiempo, un menor precio del dólar implica una menor demanda y una mayor oferta de divisas. Y esto es así por una cuestión de influencia de las expectativas en el comportamiento conductual del grupo (Thaler, Kahneman).

Para sintetizar, diremos que una suba considerable del precio, en un momento determinado, despierta lo que llamamos “dolar-fever o fiebre del dólar” en la sociedad. Por lo que evitando subas abruptas, se logra mantener al virus dormido. Las conductas de los ciudadanos ante precios bajos o estables del dólar, implican que los potenciales compradores esperan, y que los vendedores no ven ningún motivo para retrasar sus ventas.

Un cambio en el comportamiento de la divisa generando alzas recurrentes, sin bajas, recrea una conducta generalizada que espiraliza la demanda de dólares y reduce la oferta/venta de dólares a la mínima expresión. Un virus dólarfever activo. En mis 17 años participando del mercado de cambios he visto intervenir a las diferentes gestiones del Banco Central argentino, también he monitoreado las intervenciones de la lira turca y el real brasileño.

Y en todos los casos, salvo en estos últimos 4 años en nuestro país, los bancos centrales cuando intervienen, lo hacen con políticas activas, haciendo bajar el precio del dólar, o lo que es lo mismo, apreciando la moneda doméstica, castigando con esto a quienes compraron caro por un lado, y  perjudicando a quienes especularon esperando demasiado para vender a un precio más elevado, por el otro.

Esta conducta ejercida por la autoridad monetaria, genera un relajamiento de la intensidad de la demanda y así mismo crea flujos de ventas mucho más estables. La evolución temporal del precio de la divisa tiene serruchos marcados, y no es una línea directa de crecimiento sostenido del precio.

Las políticas de intervenciones pasivas, parecen ser la principal responsable de la espiralización del precio del dólar en Argentina, y a cada incremento cambiario de este tipo, le correspondió una subsiguiente espiralización de la inflación que hizo que aquel precio elevado del dólar, se convierta en el nuevo piso, y se preparen las condiciones para una siguiente ronda de retroalimentación entre dólar y precios internos. No es racional que en un país, donde las variables internacionales permanecen estables, las variables locales (déficit, emisión y reservas) mejoran ostensiblemente, la divisa tenga un comportamiento alcista del rango de crisis histórica permanente.

Por otro lado, las intervenciones activas al necesitar realizar ventas a precios secuencialmente menores, en teoría, podrían suponer la necesidad de un mayor uso de reservas totales. Sin embargo, lo que sucede en la práctica, es que el uso de estas políticas involucran un mucho menor uso de divisas. Si usted usa 20 baldes de agua para apagar el pequeño fuego de su alfombra, será mucho más beneficioso y efectivo que ir apagándolo de a poco con unas pocas copas de agua, incrementando la dosis de agua según evolucione la llama.

El riesgo de este método pasivo, es que el fuego tome otras partes de su casa y usted acabe usando una cisterna de bomberos y termine finalmente con la mitad de su propiedad en ruinas. Kahneman y Thaler premios Nobel 2002 y 2017, han demostrado que, en determinadas situaciones, los comportamientos conductuales grupales pueden llevar a los individuos a valorar cosas por fuera de estándares racionales, dando por resultado, precios y valores que no responden a los fundamentos económicos.

Asimismo, han demostrado consistentemente que acciones de intervención intencionalmente direccionadas que generen los incentivos correctos, encarrilan los hechos en beneficio de todo el grupo. Por caso, las variaciones en el precio de los bonos argentinos, aún cuando algún movimiento reciente podría considerarse sobredimensionado, estos no reflejan la situación macroeconómica actual, representan mayormente las expectativas del momento y no impactan por lo pronto, en precios internos ni en el PBI. Sin embargo, respecto del dólar debe advertirse que, cambios abruptos de cortísimo plazo, provocan efectos irreversibles e inmediatos en la inflación, nivel de actividad económica, empleo, y algo no menor, debilitando la credibilidad de la autoridad monetaria, generando más presión en la divisa en la siguiente ronda de volatilidad.

Es por esto que Argentina requiere de intervenciones cambiarias activas, que hagan converger el precio del tipo de cambio a valores de consistencia temporal de mediano plazo, intervenciones que evidencien que correr contra el peso argentino representa un riesgo especulativo “real”, y esto debe ser así, ya que el costo de dejarlo fluctuar pasivamente, atado a las volatilidades y comportamientos instintivos del público, no hace más que asegurar el fracaso de cualquier tipo de política económica, sea esta de corte heterodoxa, ortodoxa o una combinación de ambas.

Autor: Cristian Gardel Economista – Trader de monedas para Cátedra Avícola